Почти 70% биржевой меди находится в Америке, и часть может оказаться «застрявшей»: Хансен из Saxo

США потребляют лишь 6–7% мировой меди, но сейчас на их долю приходится почти 70% видимых биржевых запасов. Глава стратегии по сырьевым товарам Saxo Bank считает, что часть этих запасов может остаться на месте.

По оценке Оле Хансена, на США приходится около 6–7% мирового потребления меди. Сейчас на долю страны приходится почти 70% меди, учтенной на трех крупнейших мировых фьючерсных биржах. «Если посмотреть на три крупнейшие фьючерсные биржи — Нью-Йоркскую COMEX, Лондонскую LME и Шанхайскую фьючерсную биржу, — то совокупная доля меди, хранящейся на COMEX, приближается к 70% от общего объема, — заявил Хансен в интервью Kitco News. — Мы никогда раньше такого не видели».

Непосредственным стимулом является риск пошлин, усиленный спросом со стороны Китая. Хансен охарактеризовал лондонский рынок как зажатый между этими двумя факторами. Министерство торговли рекомендовало поэтапную пошлину на импорт рафинированной меди: 15% в 2027 году с повышением до 30% в 2028 году. Прошло семь недель после установленного срока, но администрация так и не приняла решения. Трейдеры перестали ждать, потому что арифметика проста: завези металл в страну до введения пошлины, и он подорожает в тот момент, когда пошлина будет введена.

«Если у вас есть доступ к меди, вы захотите отправить ее в США на случай введения пошлины, — сказал Хансен, — потому что это означало бы рост стоимости вашей меди». С другой стороны тянет Азия. «Мы наблюдаем рост спроса в Китае, — сказал он. — Они находятся на переднем крае энергетического перехода, поэтому спрос на медь там остается очень высоким, несмотря на спад на рынке жилья, который раньше был основным источником спроса на медь».

Он допускает, что американские запасы могут в конечном итоге развернуться. Если цены за пределами США вырастут достаточно, арбитраж развернется, и металл уйдет обратно. Хансен уже наблюдал, как это не сработало. «Мы думали, что это произойдет в прошлом году, когда перед объявлением в США скопилось большое количество меди, но объявление было отложено», — сказал он. «В последующие месяцы практически ни одна медь, поступившая в США, не покинула страну». «Таким образом, существует риск, что вся эта медь, переместившаяся в Штаты, становится почти „застрявшим“ металлом, и это будет продолжать держать остальной мир в напряжении».

Лондонская биржа металлов, где устанавливаются цены на промышленные металлы и осуществляется физическая поставка, публикует данные о складских запасах каждое утро. По итогам понедельника общий объем составил 207 825 метрических тонн. Чуть более половины — 104 750 тонн — было аннулировано, что означает, что владельцы зарезервировали его для вывода. Около 63% аннулированного тоннажа находится на американских складах, при этом только в Новом Орлеане хранится 45 625 тонн.

Медь с немедленной поставкой закрылась в понедельник на $535 за метрическую тонну выше трехмесячного контракта, что является самым широким разрывом с 2021 года. Трейдеры называют это бэквордацией, и обычно это означает, что покупатели не могут ждать. Меньше, чем кажется. Эти $535 приходятся почти полностью на одну дату. Двигайтесь вдоль кривой — и напряжение почти исчезает. Сентябрь против трехмесячного контракта составляет около $57. Сентябрь-октябрь — около $30. Контракт понедельника перешел на среду, главную дату ежемесячной поставки на бирже, когда любой, кто все еще находится в короткой позиции, должен поставить металл или заплатить за выход.

На вопрос, отражает ли это реальный дефицит или поспешное закрытие позиций, Хансен ответил, что и то и другое, но с перевесом в сторону второго. «Многие закрывают позиции», — сказал он. «Когда мы приближаемся к периоду поставки, все крупные игроки уже давно ушли. Они перенеслись на следующий месяц». Он признал, что реальная напряженность также имеет место. Но он сомневается в масштабах. «Это может указывать на то, что есть некоторые сжатия, некоторые дефициты, которые привели к этому, — сказал Хансен. — Поэтому я бы, вероятно, поставил под сомнение объем тоннажа, стоящий за этой бэквордацией. Вероятно, это не миллионы тонн. Возможно, это относительно небольшая сумма, которая движет этим».

В 2021 году при таком же широком спреде LME ввела чрезвычайные меры, чтобы остановить рост цен. Хансен не ожидает повторения. «Слишком рано», — сказал он. «Никель — очень маленький рынок. Мы видели, как его сжимали до предела, и им пришлось вмешаться. Медь — глобальный эталон».

Предложение не является ответом. BHP сообщила в понедельник, что медь впервые в истории компании составила более половины ее выручки, чему способствовал скачок цен на 35%. В том же отчете добыча на чилийских предприятиях снизилась из-за падения содержания руды. Cochilco, государственная медная комиссия Чили, ожидает, что производство в стране упадет на 2,6% в этом году.

Объяснение Хансена не сложное: просто все идет медленно. «Дело в исполнении», — сказал он. «Требуются годы, чтобы пройти путь от открытия до первого металла. В последние годы горнодобывающие компании сосредоточились на консолидации, а не на расширении». «Содержание руды падает, качество снижается. Растут затраты: на энергию, на сталь. Множество факторов сходятся в момент истории, когда потребность в этом металле, вероятно, никогда не была сильнее».

Генеральный директор BHP на этой неделе назвал цену альтернативы. Строительство нового медного производства стоит от $16 000 до $30 000 за метрическую тонну. Покупка компании, которая уже имеет это, обходится значительно более $100 000 с учетом премии за поглощение. Этот разрыв стоит перед отраслью уже много лет. Хансен объясняет, почему это не привело к буму строительства, частично фокусом, частично геологией. «Думаю, их внимание было сосредоточено на другом, а возможно, просто потому, что низко висящие плоды уже давно сорваны», — сказал он. «Запуск новых производств — очень интенсивная и очень дорогостоящая операция».

Долг, связывающий медь с золотом. Данные Федеральной резервной системы, опубликованные во вторник, показали рост промышленного производства второй месяц подряд, при этом производство во втором квартале росло самыми быстрыми темпами с 2021 года. Компьютеры и электроника выросли на 1,9% за месяц, деловое оборудование — на 0,8%. Жилье пошло в другую сторону. Закладки односемейных домов оказались самыми слабыми с 2022 года, что важно, поскольку строительство долгое время было одним из крупнейших потребителей меди. Американские заводы по-прежнему работают лишь примерно на 76% мощности.

«Достаточно безопасно сказать, что это узкое расширение», — сказал Хансен. «С точки зрения экономического роста США становятся все более зависимыми от успешного развертывания этих масштабных инвестиций». Затем он сам, без подсказки, установил связь. «Это очень долговой, все более долговой сектор экономики, и это немного беспокоит. Гиперскейлеры ИИ конкурируют за заимствования, и теперь они конкурируют с правительствами, что подталкивает доходность вверх».

Гиперскейлеры — это несколько компаний, строящих центры обработки данных для ИИ по всему миру. Раньше они сидели на наличных и получали проценты. Теперь они занимают в больших объемах на том же рынке, где продаются казначейские облигации. Доходность 30-летних казначейских облигаций на этой неделе достигла 5,32%, самого высокого уровня с 2007 года. Стоимость заимствований по 30-летним французским облигациям вернулась к уровням 2008 года. Германия заплатила самую высокую цену за 15 лет за продажу долгосрочных бумаг. Такое сочетание должно быть ядом для золота, которое не приносит владельцу дохода и выглядит тем хуже, чем больше платят облигации. Месяц назад золото было ниже $4 000. Во вторник утром оно коснулось $4 436, прежде чем началась распродажа.

Хансен уже видел такое раньше. «Вспомните 2022–2023 годы», — сказал он. «Центральные банки агрессивно повышали ставки. Реальная доходность в США выросла с отрицательной до положительной, а золото не сдвинулось. В тот момент оно, вероятно, должно было быть на 5–10% ниже, чем торговалось». Реальная доходность — это то, что облигация платит после вычета инфляции, и когда она растет, золото обычно страдает. Тогда этого не произошло, сказал Хансен, потому что покупатели, которые вмешались, вообще не смотрели на доходность. Это были центральные банки. Он видит аналогичный раскол сейчас. Западные инвесторы в основном держались в стороне через биржевые фонды, по крайней мере до недавнего времени, по-прежнему оценивая золото исходя из доллара и стоимости денег. Покупатели в других местах, в основном в Азии, продолжали брать металл независимо от этого. Что изменилось, по его словам, так это то, на что наконец смотрят все остальные. «Мы сейчас просыпаемся к этим долговым часам в США, которые вчера достигли $40 триллионов и просто растут с угрожающей скоростью. У нас так много долга, что мы не можем позволить себе увидеть, как доходность уйдет намного выше, потому что бремя финансирования становится намного больше. Мы могли позволить себе платить эти высокие процентные ставки. Сейчас не можем». «Это главная причина, по которой инвесторы начинают требовать небольшую премию за участие в длинном конце».

Его целевой уровень по золоту имеет условия, и он назвал все. «4 500. Нам нужно вернуться выше 200-дневной скользящей средней», — сказал Хансен. Помимо графика, он сказал, что рынку, вероятно, нужен конец конфликта в Иране и снижение инфляции. «Это в основном открывает дорогу для повторного посещения 5 000 до конца года. А затем потенциальный новый рекорд в следующем году». С точки зрения downside, он хочет, чтобы уровень 4 200 удержался.

Прохладно, но не медвежье настроение по серебру. Серебро упало примерно на 3% во вторник после роста почти на 2% днем ранее. Институт серебра ожидает шестой подряд годовой дефицит в 46,3 миллиона унций в этом году и оценивает совокупный дефицит с 2021 года примерно в 762 миллиона унций. Это цифры, которые цитируют быки по серебру. Хансен не отвергает их, но и не полагается на них. «Мы не можем бесконечно жить с дефицитом. В какой-то момент будет реакция», — сказал он. «Но мы по-прежнему имеем ситуацию, когда серебро на 50% зависит от промышленного спроса». Эта зависимость обоюдоострая. Инвестиционные покупки угасли после зимнего обвала, сказал он, а фабрики изменили поведение, когда цена превысила $100. «Когда она поднялась выше 100, мы начали слышать все больше историй о том, что промышленность ищет альтернативы». Его краткосрочный взгляд не является призывом к падению серебра. Это призыв к тому, что оно упрется в потолок на более высоком уровне. «Я немного более прохладен к серебру на следующем этапе», — сказал Хансен. «Я думаю, оно может поспевать за золотом до уровня $100, если мы получим этот импульс, но затем, я думаю, будет еще одно переосмысление и еще одна пауза, когда рынок будет рассматривать, может ли спрос оправдать цены на этих уровнях». Он следит за соотношением золото/серебро, количеством унций серебра, необходимых для покупки одной унции золота. Оно находится около 68. Хансен отметил 73 как значимый уровень выше, и отметил, что некоторые технические аналитики видят пробой этого уровня, открывающий дорогу к 100, что означало бы, что серебро еще больше отстает от золота, а не догоняет его. Для тех, кто купил январский пик выше $121 и наблюдал, как он упал вдвое, он не предложил смягчения. «Многие люди сильно обожглись. Войти слишком поздно, а затем увидеть, как цена почти вдвое упала за пару недель. Это было просто жестоко».

Два вида дефицита. Раскол был виден на экранах во вторник. Золото упало на 1,4%, серебро примерно на 3%, платина почти столько же. К вечеру вторника медь развернула ранее снижение и торговалась вблизи максимума сессии. Инвесторы долгое время рассматривали соотношение медь/золото как сокращенное обозначение роста против страха. Хансен утверждает, что эта интерпретация разрушается, потому что двум металлам теперь не хватает разных вещей. «Существует физический дефицит, который мы наблюдаем в меди и который поддерживает цену», — сказал он. «А в инвестиционных металлах, где я называю это денежным дефицитом, существует сильный спрос на альтернативные активы. Центральные банки были в авангарде этого, но я думаю, что мы видим, как база инвесторов снова расширяется». Только у одного из этих дефицитов есть потолок. Медь потребляется, и если она становится достаточно дорогой, инженеры находят обходные пути. Золото кладется в хранилище, и люди, покупающие его, не расходуют его. Чтобы проиллюстрировать разницу, Хансен привел крайний пример, а не прогноз. «Золото теоретически может пойти до 10 000», — сказал он. «В то время как есть предел тому, насколько высоко могут подняться некоторые из этих промышленных металлов, прежде чем это начнет влиять на спрос». На вопрос о том, какой металл он бы держал пять лет, он выбрал золото. На три года он выбрал золото, платину и медь. Относительно размера позиции он отказался называть свой, сказав, что это было бы «слишком перевешено», чтобы быть полезным, и предложил 5–10% портфеля в твердых активах. Он указал на индекс Bloomberg Commodity Index, который, по его словам, вырос примерно на 28% в этом году против примерно 20% у S&P 500 и более чем на 40% за 12 месяцев. «Старые добрые сырьевые товары на самом деле показывают лучшие результаты», — сказал Хансен, «даже лучше, чем Nasdaq, со всей этой шумихой». Две вещи могли бы изменить его мнение о меди. Ясное прекращение риска пошлин, которое отправит американский металл обратно в мир, или что-то значительно более крупное. «Если мы проснемся завтра и весь этот ИИ-ажиотаж развернется, осознав, что деньги никогда не создадут выручку, это, вероятно, может стать самым большим потрясением для системы». Посмотрите видео выше, чтобы увидеть полную беседу с Оле Хансеном, включая перезапуск рудника в Панаме, за которым он наблюдает, почему нарушенные поставки из Персидского залива ужесточают рынок алюминия, и одно событие, которое, по его словам, может стать самым большим потрясением для меди. Смотрите текущие цены на драгоценные металлы: золото, серебро, платину и палладий — в долларах США, канадских долларах и еще 12 валютах.